【精彩回顾】并购展望圆桌论坛

2018年12月9日，由全国工商联和深圳市人民政府指导、中国并购公会主办，中国国际投资促进会特别协办，亚太并购协会、招商银行、中国金融博物馆协办的第十五届中国并购年会在深圳隆重召开。

全国政协副主席、全国工商联主席高云龙，深圳市副市长艾学峰，全国工商联副主席、党组成员李兆前，并购博物馆理事长、前银监会副主席蔡鄂生，中美绿色基金董事长徐林，中国并购公会创始会长王巍，中国国际投资促进会常务副会长兼秘书长刘作章，中国投资有限责任公司副总经理祁斌，招商银行副行长赵驹，光大金控总裁杜建军以及众多金融机构领导、企业高管、媒体人员和来自美国、日本、以色列、意大利等10余个国家的并购界同仁齐聚本届年会，参会总人数600余人。大会由中国并购公会会长尉立东主持。

年会下午，举办了“并购展望圆桌论坛”。在中国并购公会顾问刘红路的主持下，亚洲联合基建控股有限公司营运总裁余豪杰、北京中企华资产评估有限责任公司总裁兼CEO刘登清 、上海浦东发展银行总行并购金融处处长赵蒲 、安永财务交易咨询大中华区主管苏丽 、招商银行总行投资银行部董事总经理范源远展开了圆桌讨论。以下为各嘉宾发言精选内容：

中国并购公会顾问刘红路

 

刘红路：这五位嘉宾对我们并购年会都做了很大的贡献，从事的并购业务来看也都很杰出很有成就，所以在这里请大家一起讲讲有关并购业务方面的问题，我想他们都非常有发言权。我们主要谈两个方面，一个是2018年的并购业务的回顾，第二个就是2019年并购业务的展望。

亚洲联合基建控股有限公司营运总裁余豪杰

余豪杰：我们公司原来是做基建的，最近我们开始做一些新的业务，最近我们在新加坡和香港澳门都收购了一些企业，在并购的过程中在文化跟内部的交流上面，我们往往会出现比我们想象更难的一些情况，我们也是学习，在同一个行业但是不同的文化背景我们怎么提升效率，怎么沟通。还要考虑我们并购之后怎么给股东带来更大的回报。

未来看从我们现在看的市场上面还是有很多并购的机会，就是不管是在亚洲还欧洲还是美国，但是今年国际环境可能不是很好，大家做决定的时候非常小心，但是我们还是肯定有几个大的板块还是比较活跃，比如在科技的板块或者生物科技的板块，我相信还是一个比较活跃的活动还是会继续。

北京中企华资产评估有限责任公司总裁兼CEO刘登清

刘登清：并购中一个最核心的环节就是并购标的的评估和定价问题。我们中企华是专门从事资产评估的专业服务机构。今年并购市场有一个非常明显的特点，就是前紧后松。截至今天，并购重组委一共审核124单，有接近40%是10月份以后审核的，政策的变化对整个并购重组的交易量影响很大。

 

现在回想起来，当初并购重组市场的繁荣也留下了很多后遗症。目前困扰资本市场的高商誉问题，其实就是当年很多上市公司，在股价高企时采取发行股份购买资产的方式，高估值形成的。很多并购重组的交易，虽然当时顺利完成，但是后面的整合却不尽人意。业绩承诺的完成情况，也相当不乐观，有三分之一都没有完成。上个月证监会会计部专门发了会计监管风险提示8号，也是为今年年报编制提前做的安排。

 

从定价的角度来看，发行股份的定价，虽然2014年把定价区间放宽了，但是在整个市场估值高企的情况下，发行股份的价格还是比较高的，这样就把对价的压力传递给了标的公司，标的公司高估值成为必然。标的公司的评估，通常采用收益法，为了高估值必然要做出高承诺，一旦承诺无法兑现，就产生了商誉减值的风险。如果采用市场法，虽然可以促进交易达成，但在整体市场估值高企的情况之下，商誉减值的风险更大。如何客观合理地反映标的资产的价值，一方面是对未来收益的谨慎预测，要充分考虑业绩承诺的可实现性，另外一个就是对于风险的考虑，还有一个就是并购希望达到的整合效果，能不能真正实现。所以我认为，一方面发行股份的定价还需要进一步放宽，另外一方面标的资产的估值需要更加科学合理。

 

我从三个方面对2019年做一个展望。第一个是并购的交易类型依然是两多两少。2018年借壳上市和境外并购少，这个估计会延续。目前借壳的标准没有变化，境外并购也会因为外汇管制、中美贸易摩擦等而减少。但产业并购依然会很多，政策面上对于促进产业转型升级的产业并购的支持力度会进一步加大。还有一个特点就是上市公司的控制权转移交易也会依然活跃。

  

第二个就是并购风险。2018年整个二级市场估值中枢不断下降，2019年并购风险会大幅度降低。但是由于上市公司的股价不高，发行股份购买资产的动力也会随之减弱。

  

第三个就是并购的活跃度。从整个并购市场的各类参与主体来看，并购的欲望和意愿还是非常强烈的，但是可能会受到两方面的限制。第一个就是政策，专职委员上任之后一定会提高并购重组委的审核效率。第二个就是市场。如果二级市场持续低迷，上市公司发行股份购买资产的意愿会进一步降低。而且IPO市场的活跃会导致一些优质标的流向IPO市场。还有科创板也会分流一些好的并购标的。

上海浦东发展银行总行并购金融处处长赵蒲 

浦发银行大家都比较熟悉，2018年位列财富世界500强的227位。浦发银行是乘着当年邓小平同志九二南巡讲话和浦东建设改革东风成立的，目前浦发已经形成了包括银行、信托、基金、租赁、境外投行在内的集团化经营格局。

2018年的并购交易数据和2017、2016年并购市场顶峰的交易数据相比的确有所下滑，但是我们也欣喜的看到，具有并购逻辑、注重协同效应的理性并购逐渐成为市场的主流。怎么做一笔合适的并购交易？首先是选择好的交易。最好还是和你本身行业以及产业要有一定的关联性，同行业和纵向链条上的横向和纵向并购是商业银行比较支持的并购。第二是选择好的并购架构。很多跨境并购都会设立中间层公司，它也代表了这个企业对于未来整体私募发债上市等资本运作的筹划，一定要预先做好顶层设计。第三是控制好并购融资杠杆。要控制好合理的杠杆比例，引进一些有增值服务的PE基金也是不错的选择。第四要选择合适的中介机构。并购尤其是跨境并购，涉及到非常复杂的投行、财务、估值、法律、税务和融资问题，一定要选有经验的中介机构。

 

2019年应该是一个“小而美”的年份。“小”并不是说整体市场交易金额会进一步下降，而是单笔并购交易金额可能不会很大，像过去动辄百亿的项目不会很多；“美”是符合产业逻辑，真正按照并购协同效应和整合逻辑进行的并购可能会越来越多。经过过去几年的市场乐观喧嚣和并购后遗症的锤炼，我们整体的市场主体，包括企业、PE和金融机构，都会越来越成熟。

2019年的业务机会可能来自于这几个方面：第一个和管制放松有关。比如央企和地方国企互持混改，比如地方经济布局。第二个是价值重构驱动。一方面一些行业过去是两位数的增长，突然变成一位数甚至是负增长，那就一定是一个并购高频发生的行业，通过并购淘汰一些效率低的企业；另外资本市场估值下行，很多标的变得便宜，也是一个并购重要的动因和机会。第三个是产业重组推动。有一些产业推动的机会比如大数据，还有互联网数据中心，平均过去5年有30－40%的增长，这种高增长、规模效应明显但是产业集中度低的行业还是有大量的并购整合的机会，通过并购产生行业龙头企业。

安永财务交易咨询大中华区主管苏丽 

我们安永的交易咨询部门专注于并购，中国团队大概800多人，主要就是帮助境内外公司进行投资和投资。我们先来看18年的趋势， 第一个看到的情况是上半年还是比较活跃的，但是18年下半年特别是最近几个月出境的并购量下滑了非常多，这一块不光是和汇率有关，更大程度上还有中美贸易摩擦导致中国的企业采取一些谨慎的态度。第二个看到的是国内最近一两个月也很有意思，前面三个季度都是非常忙，因为国内的一些企业包括一些基金类的产业整合还有民营企业的布局都比较火，但是本土的投资最近特别是最近一个月以来有一个放缓的趋势，这个原因是什么？最大的就是因为目前资本市场的估值非常低，就是说二级市场估值比一级市场还低了。二级市场的价钱太低也会导致一些项目的投资理念和估值会做一些调整。

  

我觉得19年会有几个亮点，第一个是外资这块，中国政府对于外商投资的负面清单做了大幅度的消减，特别是涉及一些大的产业，包括金融和汽车还有一些外资控股政策涉及到的行业，他们可能不是新的标的，而是和现有合作伙伴的更深度合作。所以这个是我们非常看好的。

    

第二个国内市场目前的价钱比较低，对于一些股权基金是非常好的机会，中国的GDP再慢在全世界范围内也是一个非常好的增长。现在基金投的很多东西都是投资中国本身的消费品市场，所以导致他们看好的并不是去做出口的业务，而是瞄准中产阶级的市场比如消费和大健康方面，因此长期来看还是看好的。

第三个亮点就是中国去海外收购，我们看了这么多年，一些非理性的收购不说，真正非常成功和持续得到支持的并购案都做得非常好的，很多不是去海外占领市场，而是把海外的产品比如说目前在中国稀缺业绩也做得不好，我们利用我们中国的渠道收购回来会做得更好，这个是我们中国元素的一个标准，其实是一些企业特别是民营企业去海外收购的一个最重要的原因。所以我还是比较看好未来的前景。

招商银行总行投资银行部董事总经理范源远

招商银行作为并购业务的操作者，我个人感觉18年还是非常艰难， 项目数目不够，规模也比去年小得多。原因一个是客群公司动力明显不足，二级市场的估值下来。另外一方面就是跨境的并购受到外部政策的干扰比较明显。但是我们发现一个现象，我们中国做并购更多的是基于产业方面的动机，是真的需要先进的技术，或者是需要打开国外的市场。所以虽然今年数据是在下降，但是我个人还是基于产业全球化的大背景下，我对于未来的跨境并购的前景还是相对乐观。

明年如果市场真正可以复苏的话，大家会用一种更加理性的方式对待并购的这个行为。所以未来我们一定可以看到在产业方面真正的并购，这种并购其实也是我们招商银行未来最为关注的这么一个方向，我们所关心的东西倒还不是说我们这个行业没有出现真的有能力的寡头，这种寡头必然需要有相对比较高的行业的视野，第二个就是说它要有充足的人力的储备，买回来要可以管得住，第三个就是它要有可以执行的系列化的并购的策略，所以我们招商银行也在自己的工作中间也在不断的和不同的机构和PE碰撞，我们也在看哪些机构拥有这样的能力，最少我们现在已经发现有一些行业具备这样的特制，比如说像物流的行业，当然更多的市场比如医药分销和医疗服务的市场，我认为都是具备一些潜力的。

全联并购公会（中国并购公会）是经国务院批准、由民政部批复成立的非营利性民间行业协会。并购公会业务主管部门为全国工商联和社团登记管理机关民政部。并购公会设立于2004年9 月，总部位于北京，在北京、上海、江苏、福建、广东、山东、贵州、浙江、辽宁、河南、深圳以及香港、日本、美国等国家和地区设有分支机构。十多年来，陆续建立了法律、基金、标准、融资、估值与税务、国际、上市公司、国有企业、维权等专业委员会，以及并购交易师培训与认证中心和并购交易仲裁中心。并购公会为国内外企业界和政府部门提供战略顾问、并购操作、管理咨询、资产评估、融资安排、法律及财务等投资银行服务，广泛联络各界精英，致力于推动中国并购市场的规范与成熟，促进产业资本与金融资本的深度结合，促进中国经济供给侧结构性改革和产业技术换代升级，促进中国企业的全球化进程。

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