经济低迷期是并购的黄金窗口吗？

收购方在研究一笔交易并试图尽早启动时，可以采取几个常用步骤。潜在买方应首先客观评估新冠疫情对自身业务和标的企业的影响。对于任何一方来说，需理清交易情况是否出现了根本性变化，从而明显违背交易逻辑，例如是否具有实现预期协同效应的能力？

如果交易策略和逻辑看似仍站得住脚， 那么收购方需要深入展开专业的尽职调查。这可能意味着推翻迄今所做的所有尽职调查并重启流程，延长项目时间表，从尽职调查的各个维度分析危机所带来的冲击。这些工作可能包括：

• 短期市场动态，如经济衰退的严重程度、成交价格和交易量的变化；

  
  

• 中期市场展望，如增长率相同但从全新且更低的基础出发；
  

  
  

• 受疫情影响，长期发展趋势正在发生潜在变化，如更快速地转向电动出行方式以及在家办公人数增加；

  
  

• 价值链（如供应商整合和客户行为）和竞争格局出现变化。

评估新冠疫情如何改变监管和政治环境同样至关重要。

如果交易逻辑依然有力，下一步就是开展灵活的情景规划。这将有助于收购方更好地理解可能对业务产生影响的范围，从而专注于准确的估值——考虑到当今市场环境存在极大的不确定性，这一议题愈发艰巨。买方应该选定几个驱动价值的关键变量，然后运用各类情景，如V型复苏、U型复苏和L型复苏。收购标的在这三种情形下的敏感度如何？如果这笔交易只能在一种情境下成功，那么这种情景出现的概率有多高？

一旦双方确定了交易估值，收购方就可以开始谈判合同条款。鉴于目前大环境的不确定性以及未来两年可能出现的一系列结果，买方和卖方可能需要就分担风险达成一致，从而保证交易正常推进。例如，交易双方可能会基于最佳情况确定估值，但收购方会根据标的企业是否实现具体EBITDA目标，来分期支付收购资金。

最后，潜在买方还需要比以往更密切地与交易中的其他关键利益相关方达成一致。

这些利益相关方可能包括融资伙伴、董事会或投资委员会成员，前者确保为收购提供融资资金并制定可行的契约，后者则指导交易并应对交易中的不确定性。

如果交易协议已经签署，但尚未交割，买方仍应快速评估疫情对其自身业务和标的业务的影响。这一点至关重要，因为如果竞争环境发生根本性变化，交易假设被破坏，那么买方应该评估是否放弃交易，比如在合同中加入重大不利变动条款（如果没有被排除在外）或合同中的类似情况。

如果买方主动推进交易——无论是出于选择或出于必要性——或是整合工作已经启动，关键都需要快速做出调整并采取行动。大多数企业将收购后整合的重点聚焦在三个方面：收购后的首日、保持交割后业务的延续性和获取整体价值。在目前的环境下，企业都致力于研究当下和未来三、四个月的重要事项。例如，收购后整合的第一天会如何，企业又将如何实现目标？

专注收购后首日的准备情况可能意味着推迟一些获取价值的长期规划。或者，结果可能会适得其反。例如，假如企业收购后整合的长期规划包括关闭一些厂房设备和精兵减员，那么加快推动这些计划的落地，如永久关闭一些受疫情影响而闲置的设备，将更为合理。

同样重要的是要牢记，优秀人才——特别远程工作的情况下，可能容易受到影响。因此，沟通是关键。现在必须要在主动沟通和规划方面下足功夫：

• 投入额外精力，规划收购后首日的模拟体验。

  
  

• 确保负责人了解在模拟办公环境下，如何欢迎和融合新入职团队成员。

  
  

• 为负责收购后整合的领导安排额外的对接平台，促进团队间的协作并帮助弥补空缺。

  
  

• 确保可以正常使用视频会议等实用工具。

团队也应该继续他们的整合规划进度， 以促进清晰的沟通和企业治理。同时，知识共享也非常重要。

与买方一样，考虑剥离业务的卖方可以采取几个常用的步骤。卖方应该快速评估出售资产的原因和速度。在目前买方主导的市场环境下，估值将面临压力。如果可能的话， 最好的选择是等待。之后，卖方可以利用这段时间开展更多的前期准备工作，使资产在日后的出售中更具吸引力。例如，卖方可以关闭已经闲置的边缘业务，或将员工强制无薪休假转变为永久性裁员来减少员工人数。

如果卖方决定继续交易，就应评估危机对潜在买方的影响。这些企业是否还具有收购能力？例如，是否有必要扩大买方范围， 不仅包括对协同效应和进入新市场感兴趣的战略型收购方（但他们现在的财务状况可能受到冲击），还包括关注现金流和优化运营的财务型买方（但他们在开展交易上处于更为有利的地位）。

同时，卖方对计划与潜在买方共享的供应商尽职调查，应考虑重启。鉴于新冠疫情带来了相关变换，几乎所有之前准备的数据和假设都必须更新。虽然供应商尽调报告是中立的评估，但鉴于买方的不同优先级，卖家可能还希望调整其销售定位，尤其在买方范围扩大的情况下。

如果资产剥离流程已经启动，并已联系了潜在的竞购者，或者如果需要重新启动被搁置、暂停或推迟的出售流程，那么卖方有必要梳理内外部对疫情危机背景下资产剥离的看法。外部看法应该包括两部分：市场环境综述和需求影响分析。

市场环境综述应该评估新冠疫情对市场基本面的影响，包括主要经济因素和危机的潜在走势；各行业和地区的复苏时间；以及竞争环境（包括与同行的对比）。

需求影响分析应该包括各关键维度上详细的客户情绪分析，例如地区和支出类别。分析中短期市场需求的发展也同样至关重要，包括各终端市场的销售额和利润率，复苏时间表和客户需求变化。

总之，市场综述和需求影响分析可以帮助卖方了解市场的需求变化，找到针对具体顾虑的应对策略，从而让潜在竞购方更为安心。例如，卖方可以给潜在买方留出更多时间开展尽职调查，提出分担风险的交易架构， 例如减少预付金，同意将EBITDA 或其他关键指标作为未来支付的基础。

为了整合企业内部对危机下开展交易的看法，卖方必须重新审视剥离资产的逻辑。此外，牵头管理层需要与利益相关方的高管人员再次确认，是否仍然同意出售。内部看法也应包括两部分：运营层面的准备情况和评估业务计划。

在运营的准备方面，卖方应该分析近期和中期运营工作的弹性和准备状况，例如供应链的连续性（参阅下图）。还应该评估剥离资产在市场复苏行情下的定位，以及可能获得更多市场份额的情况。

与此同时，审议业务计划时应从订单积压、地区增长和利润率影响等方面，分析近期和中期对收入和利润的影响。卖方还应在敏感度分析的基础上创建假设情景，并更新预算和中期管理计划。

尽管当前经济危机形势严峻，但企业高管不应该草率地终止现有并购计划。结合当前环境，谨慎地重新评估交易逻辑后，一些买方和卖方无疑会决定不再推进交易。但在新冠疫情期间，还是存在强有力的理由，支撑许多交易（可能是大多数交易）继续进行。对并购交易来说，耐心( 例如尽职调查周期需要延长) 和创造力（例如在风险分担和交易结构方面）至关重要。尤其是对于收购方而言，如果他们大胆又不失谨慎，当下的环境可能会造就了一个千载难逢的机会， 使他们以非常有吸引力的估值购买资产。