蔡咏：新设北京证券交易所随笔

2021年9月2日晚上，习总书记在“2021年中国国际服务贸易交易会全球服务贸易峰会”上发表视频致辞，宣布“我们将继续支持中小企业创新发展，深化新三板改革，设立北京证券交易所，打造服务创新型中小企业主阵地”。一石激起千重浪，设立北京证券交易所，这是中国证券市场建设三十多年来的又一个重大事件。目前，中国内地已有上海证券交易所、深圳证券交易所，加上新设立的北京证券交易所，将会在新三板市场改革的基础上，持续突出服务中小企业的特色，进一步完善分层板块结构，扩大融资和交易规模。我们相信：北京证券交易所将会有自身新的精准定位，以促进中小企业创新发展为已任，在深化新三板改革的基础上逐步成长壮大。

目前，中国内地应该有几家证券交易所才是合适的？

首先，来讲一个估计已被大多数人遗忘的小故事：2020年12月12日在海南三亚举办的财经国际论坛上深圳证券交易所原常务副总经理禹国刚曾回忆过一段尘封的往事。禹老曾担任深圳证券交易所第一任副总经理，但他是法定代表人。首任总经理王健是从人民银行调任，不知为何他没有出任法人代表。王、禹两位先生都是深交所的筹备者和创建者，也是中国证券市场的探索者和建设者。2018年12月18日，党中央、国务院还授予禹国刚“改革先锋”光荣称号，并颁发金质奖章。禹老在三亚举办的论坛上回忆说：1993年4月2日，这一天在北京中南海朱总理主持召开国务院证券委员会的一次会议。当时，上海市长、深圳市长及上交所尉总和我也都去参加了。我们这几个人一人一把椅子本来听会的，结果朱总理因过去认识我，他就对我说“禹国刚你来得好，会议最后一次审议股票发行与交易管理的条例，如果会议可以原则通过，后面做一点文字修改签发实施。下面，禹国刚来回答我的两个问题”，我答到“我们市长来了，您是不是请他们回答？我可以补充”，朱总理说“你是专业人士，你来说”，我说”让我回答我就回答，我说错了，请您批评指正”，他紧接说到“你先回答我，以你的感觉在中国大陆建几个证券交易所好”，我大声说“朱总理回答您的话，一句话就可以了，就是根据中国市场经济发展的需要来决定，但这样太笼统！我们列一个方程式，美国活跃的股票交易所有9个，其实总共有14个。中国有31个省市自治区，中国大陆建几个证券交易所好呢？方程式是50比9等于31比X，X大约等于5，也就是说中国大陆至少可以建5个证券交易所”，朱总理说“您回答的很好，我打断您的话，我还有一种算法，按GNP中国是美国的十分之一，所以，我们建一个证券交易所够了，但是我们现在已经有深沪两个交易所了，这两个交易所继续实验，实验好了以后再说”。1993年中国GNP的确是美国的十分之一。禹老最后还说到：各位你们注意从那以后到现在就没有第三家证券交易所了。

九十年代初期至今天，三十多年过去了，中国内地的GNP已是美国的70%还多，如果依照朱总理当年告诉禹老的“逻辑”，中国内地现在大概需要6~7家证券交易所，所以时值今日再多设立一、二家证券交易所，也是与时俱进、符合实际、满足发展需要的正确决策。只是北交所要牢固坚持服务创新型中小企业的市场定位，尊重创新型中小企业的发展规律和成长阶段，提升制度的包容性和精准性，与沪深交易所错位发展，不形成直接“竞争”关系，并要处理好与沪深交易所、各区域性股权市场之间的关系，坚持错位发展与互联互通；新三板仍需持续发挥“转板”上市的功能。同时，在现有的新三板精选层全部平移至北交所之后，仍要与新三板创新层、基础层保持统筹协调与制度联动，以维护市场的结构平衡。

其实在没有宣布设立北交所之前，中国目前已有了五家证券交易所。

8月8日，第32届奥林匹克运动会在日本东京闭幕，中国队在奖牌榜排名第二位，仅次于美国。排名第二，是因为中国队获得金牌38枚，离排名第一的美国队仅差一枚，但当时俄罗斯媒体在报道东京奥运会比赛结果时却将中国队排在了第一，因为他们将香港、澳门和台湾都算在中国队名下。那么，依照俄罗斯媒体报道东京奥运会中国队获奖牌数的统计方法，现在中国实际上已经有了五家证券交易所，即上海证券交易所、深圳证券交易所、北京证券交易所、台湾证券交易所和香港联交所。但是传统上认为，国内也就是沪、深两家证交所，都没有把香港、台湾算进来，这是因为跨境及资本、资金及外汇等管制上的诸多原因，进行市场数据统计分析时一般都只包括沪深两家交易所，只是前几年才有了股票投资的“沪港通”、“深港通”；企业上市融资和挂牌交易也都是分别按照三套不同的制度规定和惯例来操作的。

新设的北交所会是什么样子的？如何建？

北京证交所成立了，中国内地的三家证券交易所将实行错位发展，搭建一个全面服务实体经济和国家战略的大平台，为进一步建设多层次资本市场和深化改革打下了扎实的基础。北交所会按照“分步实施、循序渐进”的大原则，总体平移新三板精选层的挂牌企业和各项基础制度，该所的上市公司全部由创新层公司产生，长期维持新三板的基础层、创新层与北交所“层层递进”的市场结构，并同步试点股票发行注册制。根据中国证监会随后对外发布的北交所“设立思路”中规定的“123”，即坚守“一个定位”，牢牢坚持服务创新型中小企业的市场定位，尊重创新型中小企业发展规律和成长阶段，提升制度包容性和精准性。处理好“两个关系”：一是北京证券交易所与沪深交易所、区域性股权市场坚持错位发展与互联互通，发挥好转板上市功能；二是北京证券交易所与新三板现有创新层、基础层坚持统筹协调与制度联动，维护市场结构平衡。实现“三个目标”。一是构建一套契合创新型中小企业特点的涵盖发行上市、交易、退市、持续监管、投资者适当性管理等基础制度安排，补足多层次资本市场发展普惠金融的短板。二是畅通北京证券交易所在多层次资本市场的纽带作用，形成相互补充、相互促进的中小企业直接融资成长路径。三是培育一批专精特新中小企业，形成创新创业热情高涨、合格投资者踊跃参与、中介机构归位尽责的良性市场生态。

内地证券市场参与各方对新的北交所怎么看？对参与各方有什么意义？

站在证券市场参与各方的角度，去理解北交所设立的意义有以下六个方面：一是更为高效地扶持“专精特新”中小企业，更加精准地解决科技型创业型成长性中小企业和民营企业的融资问题。二是彻底解决了新三板的市场定位和法律地位问题。新三板系统终于从一个不太明确的“全国第三个证劵交易场所”升级成为“证券交易所”，这将大大提升新三板的服务功能。三是从顶层设计上扩大了新三板的“生态圈”，提高了新三板参与者的积极性和获得感。因为新三板精选层将直接平移到上市公司板块，并纳入A股市场之中，挂牌企业的市场形象发生根本性变化。为众多新三板和区域性股交中心的挂牌企业增添了一条上市融资与交易渠道；四是为证券市场投资者开拓了投资新领域。因为北交所投资者进入门槛极有可能会降低，或者与沪深交易所逐渐趋同，这会促使投资者提升市场的兴趣与信心；五是对证券市场的中介机构（券商、律所、会计师所、评估所等）来讲，有了更多的服务对象和机会，拓展了新的业务领域。最后，设立北交所，最直接享受到政策利好的就是新三板精选层企业，无需通过转板就可以直接升级为真正意义的上市公司，享受到与沪深交易所A股上市公司同样的待遇。若今后转板顺畅，则可以拉动创新层企业积极申请成为精选层企业，并带动基础层企业快速成长跻身创新层。新三板内部的层层递进效应外溢，这样就可以聚集市场资金在北交所内追棒各层级的挂牌企业。同时，也使这些挂牌企业在新三板市场中得到历练和考验，他们会逐步熟悉市场规则，满足信息披露的要求，让投资者有了更充裕的时间去考察挂牌企业，从容选择投资标的。当然了话又说回来了，国内无论有几家证券交易所、设立什么样的板块、证券市场分为多少个层次，归根到底，上市公司的质量是基石，是否拥有投资价值则是市场的永恒主题。