政策法规篇：“新法新规”下并购市场 “新变化”分析｜《中国并购报告（2021）》

2021-09-03

新闻来源: 全联并购公会

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2021年7月30日，全联并购公会、社会科学文献出版社共同发布了《并购蓝皮书：中国并购报告（2021）》。全联并购公会会长尉立东，创始会长王巍，顾问刘红路，常务副会长蔡咏、郑建彪，副会长权忠光、张小艾，秘书长顾宁珂，常务副秘书长李聚合，中国社会学会秘书长、中国管理科学学会副会长、中国社会科学院社会科学文献出版社原社长谢曙光，社会科学文献出版社经济与管理分社社长恽薇，湘财证券首席经济学家、副总裁、研究所所长李康，武汉博览财经信息技术股份有限公司李宏图，《中国并购报告（2021）》编委会成员，全联并购公会学术与培训委员会委员等嘉宾出席发行仪式。

官宣！并购蓝皮书《中国并购报告（2021）》出版发行

政策法规篇

“新法新规”下并购市场 “新变化”分析

一、新《证券法》给并购业务带来的变化

新《证券法》的施行，是中国资本市场进入新的历史阶段的重要标志。新《证券法》的制定，完善了上市公司的收购制度，强化了资本市场服务实体经济发展的功能，对引导资源向更有利于实体经济发展的方向流动起到了促进作用。

新《证券法》规定上市公司收购的股份应该是有表决权的已发行的股份，修订内容主要涉及要约收购、举牌上市公司、收购人的法律责任、持股期限等关键点。具体包括:第一，延长收购后的锁定期，由原来的12个月延长至18个月;第二，明确收购过程中属于收购要约的承诺期限内的，收购人不能撤销其收购要约;第三，为保护上市公司及股东的利益，禁止投资者对超比例增持部分行使表决权;第四，对收购信息的披露要不断加强，例如收购方要对收购资金的来源进行披露，若5%以上股东的股份发生变动并已达1%时需要及时进行公告，投资者持有上市公司有表决权的已发行的股份达5%后，股份增减超过5%的需要披露权益变动报告等。

新《证券法》完善了上市公司收购制度，有利于优化资本市场的资源配置，体现上市公司的市场价值，规范上市公司并购重组行为，从而服务实体经济高质量发展。

二、证监会相关规定给并购业务带来的变化

2017年，证监会对《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第26号———上市公司重大资产重组(2014年修订)》(证监会公告〔2014〕53号)进行了修订，同时配合《上市公司重大资产重组管理办法》的修改，对重组上市信息披露进行了统一规范，在一定程度上打击了“忽悠式”“跟风式”重组，提升了并购重组效率，规范了重组上市的透明度和准确性。

2018年，证监会对《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第26号———上市公司重大资产重组(2018年修订)》进行了修订并发布实施。主要内容包括:第一，允许中介机构依据尽职调查的实际进展情况对核查意见进行披露，提高了中介机构核查要求的弹性;第二，不再要求披露交易对方的主要财务指标、业务发展情况以及下属企业的名录，海外并购、招拍挂等交易在本次修订后允许简化或暂缓披露相关内容，聚焦于对主要交易方和交易标的所涉及的核心要素的披露;第三，在已明确交易标的的情况下，为便于交易方充分谈判，不再强制要求披露标的的拟定价或预估值;第四，在对相关风险进行充分披露的情况下，对披露权利瑕疵，立项环保，本次交易对公司同业竞争、关联交易的预估，相关主体买卖股票自查情况等事项不再强制要求。本次修订减少和简化了上市公司并购重组的流程和环节，对上市公司的并购重组给予了进一步的鼓励，对服务实体经济、提高上市公司质量、落实股票停复牌制度改革给予了支持。

2019年，证监会发布了《关于修改〈上市公司重大资产重组管理办法〉的决定》，对于推进建设规范、透明、开放、有活力和有韧性的资本市场，深圳建设中国特色社会主义先行示范区，探索符合中国国情的资本市场多元化退出渠道和出清方式，优化重组上市监管制度，提高上市公司质量起到了推动作用。该次修订的主要内容包括以下几个方面。第一，允许符合国家战略方向的战略性新兴产业和高新技术产业的相关资产在创业板重组上市，而其他资产不予批准。创业板上市公司的重大资产重组应符合重组办法的第十三条第二款第一项、第三项、第四项、第五项有关要求和《首次公开发行股票并在创业板上市管理办法》规定的发行条件，创业板上市公司所购买的资产对应的经营实体应当是有限责任公司或股份有限公司。第二，取消“净利润”指标，简化重组上市认定标准。第三，恢复重组上市配套融资。第四，将“累计首次原则”缩短至36个月。第五，丰富重大资产重组承诺监管措施和业绩补偿协议，同时加大问责力度。此外，进一步简化指定媒体的披露要求，明确科创板公司对并购重组监管规则的衔接安排。本次修订对优质资产注入上市公司给予了进一步支持，有利于严格规范重组上市行为和完善“全链条”监管机制。持续从严监管并购重组“三高”问题，对内幕交易、恶意炒“壳”、操纵市场等违法违规行为进行打击，旨在遏制盲目跨界重组、“忽悠式”重组等乱象，促进了资本市场稳定健康发展和上市公司运营质量的提升。

2020年，为进一步深化“放管服”改革，全面落实新《证券法》等规定，明确市场主体预期和提高市场监管的透明度，释放并购重组市场活力，证监会将涉及监管及并购重组审核的监管问答进行整合，并以《〈上市公司重大资产重组管理办法〉第二十八条、第四十五条的适用意见———证券期货法律适用意见第15号》《监管规则适用指引———上市类第1号》重新发布。2此次清理、整合，对不符合新《证券法》等上位法精神的以及重复上位法规定的内容予以废止;对明确相关规章适用的问答进行合并，以证券期货法律适用意见的形式发布，包括重组方案重大调整、发行价格调整机制等内容;对涉及同类问题的各项问答进行整理合并，对不适应市场发展、监管导向更新的问答做相应修改，完善体例、统一编号、优化结构、科学分类，以监管规则适用指引的形式发布，包括募集配套资金、业绩补偿承诺及奖励、内幕交易核查要求、分类审核安排等16项内容。

证监会的相关规定进一步细化了并购重组领域的操作规则，使市场主体有章可循，充分释放了并购重组领域的市场活力。

2020年，证监会在召开的上市公司监管工作会议中强调，要做好提高上市公司质量和做好国资国企改革的推动工作，服务好实体经济，继续深化执行并购重组市场化改革做出的监管要求。

三、科创板、创业板注册制规则给并购业务带来的变化

(一) 科创板规则给并购业务带来的变化

2019年，为深入落实科创板上市公司(以下简称“科创公司”)并购重组注册制试点改革要求，利用高效的并购重组制度规范科创公司并购重组行为，证监会发布了《科创板上市公司重大资产重组特别规定》(以下简称《特别规定》)。《特别规定》指出，进一步突出科创板制度的包容性和适应性，坚持法治化和市场化的整体原则，对科创公司重大资产重组的发行定价机制、认定标准、创新试点红筹企业并购重组等重点问题做出规定。《特别规定》明确规定，科创公司发行股份购买资产实施注册制，上海证券交易所履行审核义务并出示审核意见，证监会收到上海证券交易所报送的审核意见等相关文件后，在5个交易日内做出同意或者不予注册的决定。注册制有效地提升了科创公司并购重组效率。

其后，上海证券交易所制定了《上海证券交易所科创板上市公司重大资产重组审核规则》(以下简称《科创板重组审核规则》)，经中国证监会批准予以发布，自发布之日起开始施行。《科创板重组审核规则》指出，科创公司发行股份购买资产或实施重大资产重组或者的，标的资产应当符合科创板定位，所属行业应当与科创公司处于同行业或者上下游，且与科创公司主营业务具有协同效应。《科创板重组审核规则》以支持科创企业通过并购重组提升创新能力、研发实力、市场竞争力为基本目标，依循科创企业发展的规律，为科创企业提供更多商业选择，留足了并购重组政策空间，为科创企业自主决策，自主推进，自主实施同行业、上下游并购重组提供了良好的规则环境，进一步完善了科创板重大资产重组的基本规则体系。

(二)创业板规则给并购业务带来的变化

深圳证券交易所制定了《深圳证券交易所创业板上市公司重大资产重组审核规则》(以下简称《创业板重组审核规则》)。《创业板重组审核规则》对重大资产重组、可申请重大资产重组的上市主体资格、申请和审核流程等内容做出规定，有利于规范创业板上市公司重大资产重组审核工作，保护投资者合法权益，增强了交易各方对重组业务的制度预期。

四、《外商投资法》给并购业务带来的变化

《外商投资法》要求外国投资者并购中国境内企业的，应依《反垄断法》接受审查。《外商投资法》中明确外商投资的形式包括“外国投资者取得中国境内企业的股份、股权、财产份额或者其他类似权益”，从法律层面规定了外国投资者并购境内企业的股份、财产份额、股权或其他类似权益属于外商投资的形式之一。外国投资者并购中国境内企业或者以其他方式参与经营者集中的，依照《反垄断法》的规定接受经营者集中审查。外国投资者在依法需要取得许可的行业、领域进行投资的，应当依法办理相关许可手续。外商投资需要办理备案的，投资项目核准按照国家有关规定执行。

五、《公司法》给并购业务带来的变化

《公司法》解释四与股东优先购买权的行使规范及并购交易密切相关。公司法解释四细化了行使股东优先购买权的程序和规则，增加了“其他能够确认收悉的合理方式通知”，更灵活、简便的通知方式将使股权转让的交易效率提升，有助于降低并购交易的时间成本。同时，《公司法》解释四明确了股东优先购买权的行使边界，对非转让股东在收到股权转让通知后的优先购买权行使期间做了限定，防止非转让股东在收到股权转让的通知后，既不拒绝也不同意，而在并购交易交割前突然提出要行使优先购买权，以致并购交易处于不确定的状态。

股东优先购买权的立法宗旨在于维护公司股东的人合性利益，而非保障其他股东取得转让股权。《公司法》解释四第21条规定:“有限责任公司的股东向股东以外的人转让股权，未就其股权转让事项征求其他股东意见，或者以欺诈、恶意串通等手段，损害其他股东优先购买权，其他股东仅提出确认股权转让合同及股权变动效力等请求，未同时主张按照同等条件购买转让股权的，人民法院不予支持。”这可以理解为，非转让股东若对相关的并购交易存有异议、意欲阻却的话，应以“购买”为前提。

《公司法》解释四通过规范非转让股东在不同意股权转让时的权利行使，有利于化解有限公司人合性与股权自由流动之间的冲突，平衡了并购交易与股东的优先购买权，能够降低投资并购的潜在风险。

本篇作者：

刘维，律师，国浩律师事务所集团执行合伙人、资本市场业务研究中心主任，中国人民大学、华东政法大学兼职教授，华东政法大学硕士生导师，主要研究方向为公司法、并购等

朱奕奕，法学博士，国浩律师事务所律师，主要研究方向为上市公司投融资业务、大型集团公司合规及争议解决

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